□中欧国际工商管理学院教授许小年
□本报记者余力
通缩是更现实的威胁
●我国经济所面临的问题从长期来看主要是通缩，而非通胀余力：您在去年就用“没有温度的高烧”来形容中国的宏观经济形势。这样一个比喻从逻辑上看起来有些怪异，它的真实内涵是什么？
许小年：我认为中国经济确实已经过热，但伴随本轮过热的不是通货膨胀，而将是通货紧缩。当前的价格上涨主要来源于能源、粮食两大类商品，主要属于成本推动、而非需求拉动。如果扣除国际能源价格的影响，并且剔除了粮食对消费物价的影响，中国经济整体上并无严重通胀的危险，一些部门仍然处于通缩之中。这就形成了世界经济史上很少见的现象，一方面经济增长速度已达到比较高的程度，另一方面，投资的高速增长只是引发生产资料价格的上升，而消费物价指数没有明显上升，这就是“没有温度的高烧”的含义。
上一次经济过热在1993年，那时中国经济仍带有计划体制遗留下来的“短缺经济”的特征，过热导致高通胀。自那以来，大量的投资形成了充裕的生产能力，中国经济逐渐转变为“过剩经济”，根据原经贸委和商务部的统计，从1999年到2002年，主要工业产品的过剩率都在百分之七八十的高位，2003年下半年，尽管总需求增长强劲，仍有78.5％的产品供大于求。在这样的情况下，去年的投资实际增长率增长很快，而今年以来投资增长更快，所有这些投资在今后几年中将陆续转化成新的产能，使已有的产能过剩问题进一步恶化。我国经济所面临的问题从长期来看主要是通缩，而非通胀。
投资过热凸显增长模式弊端
●在过分依赖投资拉动的增长模式下，高增长伴随着低效率，结果有可能是投资增长速度越快，企业亏损越大，银行的坏账越多。这样的增长显然是不可持续的，这样的增长也不应该持续余力：显然，在您看来，投资过热是“高烧”的罪魁祸首。
许小年：从直接的因果关系看，是这样。但我更倾向于认为，中国经济的增长模式存在问题。
在过去的十几年中，我们主要依靠不断增加投资推动经济的高速增长。资本形成／GDP比率从改革开放初期的30％稳步上升，在近几年更是不断创出新高，去年这个比率超过了40％，已高于东南亚国家在1997年亚洲金融危机之前的水平。
过分依赖投资推动经济增长，投资边际效益递减的规律就要发生作用，新增投资的效益越来越低，反映在宏观面上是单位投资产生的GDP不断下降，在微观层面上是资产经营效果的降低，甚至出现了资产收益低于资金成本的情况。
以全部上市公司为例，总资产息税前的回报率从1990年代初开始一路下降，在2003年前三季度已降到3.6％，低于一年期贷款5.3％的利率，即上市公司作为一个整体，其资产经营效果不足以支付银行贷款利息。当然，以2003年全年的业绩计算，并且剔除了上市的银行后，全部上市公司的总资产收益率有可能高于一年期贷款利率。但我们不能忘记，资产收益应扣除所得税，并且公司的资金成本也不等于贷款利率，而是信贷成本和股权成本的加权平均值。由于股权资金的成本显著高于信贷成本，资金总成本也应该显著高于..3％。最后，根据人民银行的研究，信贷资金的实际成本约为法定银行贷款利率的两倍，在10％到12％左右。综合考虑这些因素，可以很有把握的说，现时资产回报率低于资金成本的公司和企业不是少数。
在过分依赖投资拉动的增长模式下，高增长伴随着低效率，结果有可能是投资增长速度越快，企业亏损越大，银行的坏账越多。这样的增长模式显然需要改变。
余力：我有很深的印象，在今年宏观调控之前，各地政府仍以“固定资产投资增加额”为政府绩效考核的主要指标之一，而外界也有一些看法认为投资热潮有其合理性。
许小年：概括起来有几种理论为当前的投资高潮辩护。其一是认为目前中国处于“第二次工业革命”中，需要大规模投资，其二认为中国成为世界外包中心，外国直接投资的作用增大；其三认为这是中国民营经济理性繁荣的体现。
如果世界经济史上确实发生过第二次工业革命的话，其标志是服务业的兴起和制造业的相对衰落，欧美、亚洲各国莫不如此。然而中国的制造业占GDP的比重长期以来一直保持上升的趋势，2003年已超过50％，与全球发展的潮流背道而驰，二次工业革命的说法很难成为当前投资高增长合理性的理论基础。特别是中国自然资源相对匮乏，继续发展资本密集和消耗大量资源的制造业并非中国的优势，经济的重心应该逐步向劳动密集型的服务业转移，以实现经济的可持续增长。
至于国际分工新格局引起的国内投资高潮，以数据说明，国外对华投资占中国固定资产总投资的比重已从1990年中期的10％－12％降到了过去一两年的7％左右。很明显，这次投资过热主要是内资所为。
至于民营企业为本次投资高潮的主力一说，我们可以看一下数据。在投资领域里，如果按照所有制划分，国有经济占到49％，GDP的国有比例大约是38％，投资比重高于GDP10个百分点；
民营部门在GDP中的比重接近50％，但在固定资产总投资中只占38％，低了10个百分点，关系正好倒过来，这说明我们的国有部门是过度投资，民营部门是投资不足。
退一步说，即便是民营企业的市场行为，也不能认为是天然合理，否则我们就无法说明为什么在发达市场经济国家，投资主体为私人企业的情况下，仍有必要运用货币政策和财政政策对经济进行宏观调控。
这些为当前投资高潮寻找理论支持的做法无异于“新瓶装旧酒”，但新标签并不能掩饰单纯依赖增加投入维持经济增长的事实。
粗放增长的活力已释放殆尽
●如果我们继续依靠投资实现增长，外延粗放的增长模式再推行下去，中国步东盟国家和日本的后尘，陷入一场金融或经济危机，并非完全不可能余力：如果您所谈的是高投资率支持的高经济增长，似乎并不是中国独有的现象，而被定义为亚洲增长模式。
许小年：美国经济学家克鲁格曼在1994年提出，亚洲奇迹是纸老虎，不过是大量投资支撑的高经济增长，亚洲增长模式存在致命伤———低下的投资效率。根据经典的增长理论，克鲁格曼同时预言这一模式下的经济增长是不可持续的。几年后，亚洲金融危机爆发，克鲁格曼不幸言中。
虽然有人将亚洲金融危机归咎于国际炒家，但日本也经历了金融危机，这就是日本1980年代末期和1990年代初期以来房地产市场和股票市场的崩溃。从那以后，日本经济陷入了十多年的萧条，这个危机是没有外力冲击情况下发生的，这个教训我们应该认真研究。所以真正令人忧虑的不是中国经济到底是“硬着陆”还是“软着陆”，而是中国经济的增长模式已经到了不改不行的地步了。如果我们继续依靠投资实现增长，外延粗放的增长模式再推行下去，中国步东盟国家和日本的后尘，陷入一场金融或经济危机，并非完全不可能。
余力：我们也同样存在投资效率低下的问题，在您看来，维系这样外延粗放的增长模式的必要条件是什么？
许小年：和亚洲其他国家一样，我国居民的储蓄率非常高，居民把储蓄的大部分———约为收入的40％存入银行，使银行有足够的资金应付庞大的贷款需求，维持投资驱动的增长。但现在银行体系的坏账率已经很高了，加上2006年外资全面进入我国的银行业所造成的储蓄分流，并且随着对外开放程度的提高，居民可以将钱汇往海外，我们的银行是否还能有足够的资金流入？是否还能支撑如此高的投资增长？所以现在要加快银行改革的步伐，改革的任务比任何以往时候都更加迫切。
通过改革实现增长模式的转变
●可持续增长不是靠增加劳动力和资本的数量实现的，而是靠提高劳动力和资本的效率实现的，技术创新和制度创新是实现中国经济可持续增长的惟一出路余力：这次宏观调控中，政府将行政手段和市场手段并用，包括提高准备金利率，暂停在钢材、铝业、水泥三个行业的新投资，调低2004年对主要宏观经济指标的目标等，您如何评价？这些降温的措施能否奏效？
许小年：调控的结果，经济热度会逐步消退，商品价格即使不是大幅回落，也会走缓，生产资料价格和投资增长放慢。
余力：有观点认为，目前总供给大于总需求，那么政府也可以考虑拉动消费需求，以实现供求均衡……
许小年：这个提法与削足适履一样荒谬。
为什么供给过剩了，就要把需求拉上去呢？这个逻辑是颠倒的。供给应该跟着需求走———我们进行生产的最终目标是为了满足人们的需求，而不是反过来。现在需求非常好，不需要刺激———买房子买车子都要排队，为什么还要刺激需求？现在真正迫切的问题是采取什么样的措施消除经济中的过剩生产力，采取什么措施防止新的过剩生产力被制造出来，以免造成更多的浪费。
余力：如何做？出路在哪里？
许小年：出路在什么地方？出路就在于改革和创新。经济增长的理论和实践都告诉我们，可持续增长不是靠增加劳动力和资本的数量实现的，而是靠提高劳动力和资本的效率实现的。为了改进效率，就要进行技术创新和制度创新。技术创新和制度创新是实现中国经济可持续增长的惟一出路，而不能单纯靠追加劳动力和追加资本。如果劳动力、资本的效率不能得到提高，最终还是要碰上经济学里的边际收益递减规律，当收益递减到一定程度的时候，当收益低于资金成本时，就是危机爆发之日。
余力：技术创新、制度创新如何才能成为可能？
许小年：通过改革进行制度创新，同时推动技术创新，银行改革、证券市场改革及促进民营经济都是改革的重中之重。
银行改革方面，尽管国家已经动用外汇储备注资两大国有商业银行，两家商业银行也加快了上市的步伐，但仅仅是核销坏账而没有人对坏账负责，将使道德风险问题进一步加剧。上市后国家股东与小股东之间可能的利益冲突如何解决，如何实现银行管理人员的专业化和市场化，民营资本在银行业的同等待遇等等，仍有待政策方面的突破。
发展民营经济，不仅要将保护私有财产写入宪法，更重要的是落实到位，目前一些重点行业的市场准入方面仍然存在对于民营企业的歧视。
余力：这样的改革是不是意味着需要政府更多地退出经济领域？
许小年：是这样的，政府不仅应更多地退出竞争性行业，在提供公共品方面也应尽可能地发挥市场和民营企业的作用。政府应集中精力于制度改革，尽可能地降低对经济的直接干预。希望在2008年中国举办奥运时，不会看到另一轮投资高峰和经济过热。
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吴敬琏：过热的深层原因是增长质量太低
从长期的经济政策来看，出现过热的根本原因是因为效率太低。
东亚金融危机之所以爆发，经济学界公认的一个重要的原因就是东亚经济投资效率非常低。我们来分析“增量资本产出率”（Incremental Capital－Output Ratio，ICOR＝投资增加量／GDP增加量）这个指标。东亚在发生危机以前，从马来西亚一直到新加坡，ICOR都是达到了5倍，就是说，要增长1块钱的GDP，需要投资资本增加5块钱。而发达的国家，经济效益比较好的国家ICOR只有1到2。
改革开放以前，中国的投资效率很低，ICOR在5以上。改革开放以后有所改善，到了1992年降到最低的水平，是2，1996年以后持续地上升，最近几年的水平是5到7。较高的增长率是用大量的投资来维持的。
前年中国的全部投资占了GDP的42％，去年大概在45％到47％，而美国一般是10％，印度维持了跟中国大致相当的增长率，但是去年只用了GDP的24％来做投资，印度的ICOR只是2到3。
像中国目前这样，增长速度虽然很快，但是增长质量很差，很难长期持续。特别是在中国这样一个资源紧缺的国家，更不能长期支撑这样低效率的增长。
要根本解决这个问题，办法是提高效率。而提高效率最根本的措施是推进改革。主要是两个方面，一方面是经济的改革，另一方面是政治的改革。经济改革方面的重点是银行改革。政治方面的改革则要强调政府职能的转变，国务院已经发布文件，要求在十年的时间内建立法治政府。
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